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研究员：傅静涛/王胜/韦春泽/张知来
一、Meta“卖算力”还不能认为就是“算力过剩”，但对股市叙事来说，从算力只要投入就有需求，到算力需求分层，也是一种“二阶导转负”。5-6 月行情显著分化，基本面分化客观存在，但资金面分化更加显著。
短期，有争议的基本面展望，与不稳定的微观结构叠加，偏悲观的叙事容易有所定价。我们提示，5-6 月行情显著分化，基本面分化客观存在，但资金面分化更加显著。我们概括资金面有“三层分化”：1． 美联储紧缩预期发酵后，资金回流美股虹吸了其他股市的资金。2． 26 年1 月中旬以来，行业ETF + 科技赛道主动公募资金流入，而宽基ETF 和传统权重股资金流出。3． 26Q2 以来，科技赛道主动公募虹吸了行业ETF 的资金。资金面显著分化下，市场内在稳定性偏弱，短期资金面“二阶导转负”容易出现。本周，AI 算力链基本面分歧增加，海外科技下跌引发A 股调整。后续还需关注，国内存储龙头上市，次新环节高估值、高换手，可能产生资金分化效应。
我们认为，6-7 月科技赛道行情“拉锯期”，5-6 月非科技方向率先调整，短期科技调整后，指数调整行情来到了尾声阶段。
二、短波段，若扰动延续，科技赛道可能短期超跌，如何跟踪？科技赛道基金交易热度显著回落，可能出现在持仓浮盈从高位回落到盈亏平衡附近的节点。短期，通信和电子的持仓浮盈开始高位回落，但仍有浮盈剩余。若“二阶导转负”扰动再出现，则需警惕资金惯性被打破，可能引发科技短期超跌。
我们提示，短波段，需关注科技赛道短期超跌的可能性。我们结合持仓浮盈，讨论科技赛道基金申赎的规律：在持仓浮盈低位上行阶段，资金加速流入科技赛道基金；而当持仓浮盈刚见顶回落的阶段，资金还会有逆向流入特征；但如果持仓浮盈继续回落至盈亏平衡附近，则可能出现回避本金损失的集中赎回。本周，电子和通信的持仓浮盈高位回落，但距离盈亏平衡线仍有一定安全垫，对应短期行情还处于“拉锯期”。但若“二阶导转负”扰动再发酵，持仓浮盈进一步回落，则需警惕资金惯性被打破，引发科技短期超跌。
三、中波段，2025 年11 月开启的算力通胀行情，细分领域挖掘越来越充分。对应，中期新技术变革产生算力通胀新方向的难度增加，而算力通缩方向更容易出现。若短期资金惯性被打破，海外算力行情演绎节奏可能放缓，进入等待新催化的阶段。科技赛道重新挑战前高，可能也依赖于新催化开启行情新阶段。
四、短期调整更充分，对应下一轮上涨行情，市场结构将更加百花齐放。我们依然认为，本轮大波段行情AI 产业趋势是主战场，算力通胀是高弹性细分行业的主要来源。百花齐放方向，首选券商。同时，短期战略资源受益于美联储紧缩预期缓和，关注出口/出海链Alpha 和新消费。
风险提示：海外经济衰退超预期，国内经济复苏不及预期
